Започнах да чета „Покер лъжецът“ от Майкъл Луис. Представлява много цветно описание на бизнеса, свързан с търгуването на облигации през 1980 година в САЩ. И първата ми реакция беше – не много се е променило след 30 години. В Интеркапитал Маркетс по традиция сме мъже на акциите. Когато започнахме бизнеса през 2003 година бяхме задължени от закона да търгуваме акции само на борсата, на която са били регистрирани. След това, през 2007 година се появи MiFID (Директива за пазарите на финансови инструменти) и осъзнахме, че можем да правим сделки директно между две страни без да непременно да се налага да търгуваме на някоя борса. И все пак, този вид сделки са изключение, даже днес изпращаме повечето поръчки на клиенти на борсата. И много хора правят така. Така че, ако клиентът иска да знае цената на акция, ние проверяваме в книгата за поръчки (идва от борсата) и знаем коя е била цената на последната сделка, кой е най-добрият бид и оферта сега. И тези бидове и оферти са реални. Брокерите, които пускат поръчките трябва да ги спазват, ако някой иска да търгува.
Когато фондовият пазар в България се срина през 2008 г. (след бума през 2007 г.), започнахме да търсим други неща за търгуване, както и нови начини за печелене на пари. Така бавно стигнахме до търгуването с облигации. Трябваше да забравим повечето неща, с които бяхме свикнали при търгуването с акции. Облигациите могат да бъдат приети за търгуване на регулирана борса, но никога не се търгуват там. Буквално! Всички сделки се случват между контрагенти – банки или брокери, които желаят да купуват и продават съответната облигация. И сделките се договарят директно между едната и другата фирма. Първо, трябва да основете търгуване поне с някои от тези фирми. Това означава, че трябва да се съгласят да сключват сделки с вас. Това се дължи на "риска на контрагента". Да предположим, че са съгласни да ви продадат облигации на цена от 101 (101% от номинала). Трябва да я платите на следващия ден или в рамките на два дни. И ако не успеете да платите, те може да загубят пари. Цената може да е станала по-ниска и те ще трябва да я продадат на някой друг на тази по-ниска цена. Така че, за да бъдете приети в "клуба", трябва да преминете през строг процес на одобрение на риска и вътрешния контрол.
И следват котировките. Бидовете и офертите. Преди време те се публикуваха в новинарски материали, а след това, когато се появиха компютрите, всеки участник на пазара можеше да покаже своите котировки онлайн. Сега системите може да изглеждат много модерни (най-широко използваните са Bloomberg и Reuters), но същността все още е същата. Показвате на други хора на каква цена бихте купили или продали определена облигация. И тук има много трикове.
Първо, участниците на пазара могат да отпечатат различен "вестник" на всеки от своите клиенти. Те могат да ми покажат една цена (да кажем бид от 101.00), но да покажат на някой друг различна цена в същото време. По-големите клиенти получават по-строги спредове. Вместо да кажем оферта 101/102, те могат да видят 101,25 / 101,75.
Второ, всички тези котировки са „показателни“. Банките „ще“ търгуват на тези цени, но може и да не търгуват на тези цени. Или поне не с вас. Bloomberg Bond Trader има функция, при която банката може да се съгласи да ви даде така наречените „изпълними“ котировки. Те са показани с различен цвят и трябва да означават, че са наистина истински. Но даже не са истински. От друга страна, Bloomberg потребителят може да отхвърли сделка, когато кликнете върху неговата „изпълнима“ котировка. Той не е правно задължен да я спазва. Ако някой винаги отхвърля сделки, спирате да му вярвате. Но вашите собствени клиенти постоянно виждат тези котировки и не разбират защо не можете да търгуват с тях.
Банките използваха много облигации за своя собствена сметка. Сега с новите регулации за риска, те намалиха тези запаси много. За малко по-рискови облигации като например тези на Полша или България, те унищожиха всичките запаси. Това означава, че вероятността котировката да е реална и вие да сте способни да търгувате на тази котировка, се намалява много.
Трето, участниците на пазара също могат да включат сделките в тези нови системи. Но това е само на доброволни начала. Не са задължени да показват всички тези сделки там.
Резултатът е липсата на прозрачност. Когато клиент пита: „Каква е цената на PZU облигацията, дължима през 2019 г.?“ не можем да кажем със сигурност. Ние брокерите, които обикновено действаме като агенти за клиента бихме предали поръчката на клиента някъде другаде за изпълнение на много малка комисионна. Ако сте клиентът на брокер, който дава котировки, той може да ви каже какво е готов да плати за вашите облигации по това време. Но това не означава, че друг брокер не желае да плати повече за вашите облигации. Но няма как да знаете това със сигурност.
Като цяло, на пазара може да има нареждане от един клиент да продава на 101 и от друг клиент да купува на 102. Брокерите обикновено изпращат подобни нареждания до борсата, където ще достигнат 101,50. Купувачът плаща по-малко, продавачът получава малко повече и съответните брокери получават много малка комисионна. Когато търгува облигации с маркетмейкър, ще купи от един клиент на 101 и ще продаде на друг на 102 като получава цялата печалба за себе си. Несъмнено давайки уверението на всеки клиент, че може да търгуват на тази цена.
Идеалната ситуация, в която купувате на 101 и веднага продавате на 102 на някой друг се среща твърде рядко. Маркетмейкърът трябва да задържи тези облигации за известно време между купуването и продаването им. Това може да бъде за минута, ден или месец. И когато банките и брокерите действително правят това, те поемат риск. Пазарът може да бъде срещу тях в този задърждащ период и те могат да изгубят пари. И този риск трябва да бъде възнаграден, така че е логично онези, които го поемат да правят по-големи печалби от нормалните, отколкото малките комисионни на борсови сделки.
През последните няколко години обаче се наблюдава тенденция, при която традиционните маркетмейкъри не искат (или нямат право) да поемат тези рискове, но все пак искат да уловят по-голямата част от печалбата, която преди това са получавали.
Наскоро споделих тази мисъл с един директор на Варшавската фондова борса - друг човек на акциите. И ние се съгласихме, че днес облигациите се търгуват, както акциите се търгуваха преди 30 години .. или дори преди 300 години. Всички използваме мощни компютри с милисекунди комуникации, но принципите са еднакви. Колкото по-малко знаят клиентите, толкова по-голяма е печалбата на посредниците.